Parę dni temu, 16 kwietnia br., Rada Ministrów przyjęła projekt założeń nowelizacji ustawy z dnia 29 czerwca 1995 r. o obligacjach (Dz.U. z 2001 r., nr 120, poz. 1300, z późn. zm.) („Ustawa o obligacjach”). Teraz materiał zostanie skierowany do rządowego centrum legislacji celem wypracowania projektu konkretnych przepisów.
Założeniem proponowanych zmian jest przyczynienie się do dalszego, już i tak dynamicznego w ostatnim czasie, rozwoju tego rynku. W zeszłotygodniowej prasie pojawiły się nawet komentarze wskazujące na istniejącą już „koniunkturę na obligacje”, którą widać poprzez otwierane w bankach działy obligacji korporacyjnych [1].
Czas pokaże czy rzeczywiście planowane zmiany będą miały przełożenie na dalszy rozwój rynku obligacji. Jednakże już teraz warto przyjrzeć się tym zmianom i ocenić, czy wpływają one na atrakcyjność i konkurencyjność tej formy pozyskiwania kapitału.
Na mocy obecnie obowiązujących przepisów atutem pozyskiwania finansowania w wyniku emisji obligacji jest swoboda emitenta w kształtowaniu warunków finansowania – zdecydowanie większa aniżeli w przypadku finansowania w formie kredytu bankowego – przejawiająca się w szczególności:
- samodzielnym określeniu przez emitenta oprocentowania i zasad jego ustalania, jak również harmonogramu spłat;
- samodzielnym ustaleniu wielkości i rodzaju zabezpieczenia, a w sprzyjających okolicznościach możliwości emisji obligacji niezabezpieczonych lub zabezpieczonych częściowo;
- spłacie odsetek poprzedzoną spłatą kapitału, dzięki czemu obciążenie przedsięwzięcia w fazie rozwoju jest niskie;
- samodzielnym ustaleniu harmonogramu emisji w przypadku emisji obligacji w transzach,
co umożliwia dostosowanie finansowania do potrzeb inwestycyjnych.
Projekt założeń nowelizacji Ustawy o obligacjach zakłada utrzymanie wszystkich powyższych zalet tej formy finansowania, przy jednoczesnym wdrożeniu zmian, mających na celu zwiększenie atrakcyjności obligacji dla obligatariuszy. Głównym instrumentem wprowadzającym takie udogodnienia ma być zgromadzenie obligatariuszy. Zasadniczym celem wprowadzenia do Ustawy o obligacjach tej instytucji jest ułatwienie komunikacji pomiędzy obligatariuszami i emitentem oraz umożliwienie elastycznego kształtowania treści stosunku zobowiązaniowego wynikającego z obligacji (tj. możliwość dokonywania zmian warunków emisji po dacie emisji). Instytucja ta znana jest już praktyce rynkowej, jednakże wprowadzenie jej wprost do Ustawy o obligacjach dostosuje tę ustawę do praktyki obrotu.
Intencją projektodawcy jest doprowadzenie do sytuacji, w której emisja obligacji komercyjnych zacznie pełnić rolę dodatkowego, komplementarnego w stosunku do kredytów bankowych, źródła pozyskania kapitału. Doraźne zamierzenia obejmują również [2]:
- zwiększenie pewności i bezpieczeństwa obrotu, poprzez jednoznaczne rozstrzygnięcie wątpliwości narosłych wokół wybranych przepisów, jak również poprawienie czytelności Ustawy o obligacjach w pewnych obszarach;
- rozszerzenie podmiotowego zakresu obowiązywania regulacji;
- uwzględnienie nowych zjawisk, które pojawiły się na rynku kapitałowym w okresie od nowelizacji ustawy z roku 2000;
- umożliwienie emisji niedostępnych dotychczas instrumentów.
Paweł Szczepaniak
„Przyjęte ostatnio przez Radę Ministrów założenia do nowelizacji ustawy o obligacjach należy ocenić generalnie pozytywnie. Wprowadzenie takich instytucji jak obligacje perpetualne, czy upowszechnienie poprzez regulację ustawową koncepcji zgromadzenia obligatariuszy, to niewątpliwie krok w dobrym kierunku i odpowiedź na potrzeby praktyki. Jednocześnie można jednak wskazać kilka obszarów, które nie zostały objęte projektem. W interesie obligatariuszy byłoby rozszerzenie zbywalności obligacji przed ich wprowadzeniem do obrotu zorganizowanego oparte na podobnej konstrukcji jak PDA. Kłopotliwe bywa również rygorystyczne przestrzeganie art. 15 ustawy o obligacjach, wymagającego ustanowienia zabezpieczeń przed wydaniem lub zarejestrowaniem obligacji – w takiej sytuacji emitent dysponuje środkami wpłaconymi w ramach zapisów, natomiast obligatariusze nie mają żadnego prawa wynikającego z obligacji, ponieważ do czasu np. wpisu zastawu do rejestru obligacje nie mogą trafić do obligatariuszy. Rozważania te mogą z kolei prowadzić w kierunku konstrukcji swego rodzaju ekspektatywy obligacji i określenia warunków jej zbywalności. Konstrukcja taka umożliwiłaby zarówno wyjście z inwestycji przed rejestracją obligacji i ewentualnym wprowadzeniem ich do obrotu zorganizowanego, jak i dawałaby szansę zainwestowania w danę emisję podmiotom, które nie złożyły zapisu, np. mając środki finansowe lub limity inwestycyjne zablokowane przez obligacje poprzedniej serii, której spłata następowałaby z kwot pozyskanych w ramach nowej emisji.” *
*Dr Krzysztof Semczuk – radca prawny w jednym z wiodących polskich banków, doktor nauk prawnych, specjalista z zakresu bankowości korporacyjnej i inwestycyjnej. Związany z bankowością od 1997 r., doświadczenie zawodowe zdobywał m.in. w departamentach prawnych Kredyt Bank SA, Bank DnB NORD Polska SA i BRE Bank SA, jak również na stanowisku dyrektora departamentu prawnego i inspektora nadzoru w NWAI Domu Maklerskim.
[1] Patrz: Puls Biznesu „Rząd chce rozkręcić rynek obligacji” Magdalena Wierzchowska, 17.04.2013r.
[2] http://legislacja.rcl.gov.pl/lista/1/projekt/55641/katalog/55674
